金融界4月11日，知乎向港交所递交招股书申请在港交所主板上市。根据招股书披露，知乎将于2022年4月11日-4月14日招股，拟在全球发售2600万股，其中香港公开发售260万股，另有15%超额配股权。
关于此次上市，知乎采用双重主要上市方式。市场认为，采取双重主要上市的公司会同时拥有在两个上市地的同等上市地位，如在其中一个上市地退市，并不影响在另一个上市地的上市地位。此外，通过双重主要上市回港流程相较二次上市更为简单，变数较少。
全部为老股发售——不募新股为哪般
据招股书披露，知乎发售的2600万公司A类普通股全部来自于早期投资者，并不涉及募资，这意味着，此次知乎将通过不增发新股的方式完成上市。
知乎的选择不难理解，中概股在海外监管环境下颇为动荡，未来前景不确定性较高，而对资本市场而言，不确定性便意味着风险，因此此时的回港颇有无奈之举的意味。虽然说，双重上市的公司，在两个市场的股价表现会相对独立，但笔者看来，由于两地股份完全可兑换，套利机制下二者很难有太多价差背离。
查询发现，外界环境动荡下，知乎市值从78亿美元一路缩水，目前已缩水近九成。如今，回港股对于老投资者而言有一定的抬估值可能性，但对于新投资者而言，则不得不在“投票”前多问几个为什么。
硬币的两面——缘何增收不增利
据招股书，2021年第四季度，知乎的平均移动端月活跃用户达9960万人，平均每月浏览人次达5亿，平均每月用户互动达3.9亿次。截至2021年12月31日，知乎的累计内容创作者达5500万人，累计贡献4.2亿条问答内容，涵盖超过1000种垂直领域。整体来看，似乎一切岁月静好。
根据3月14日知乎的财报数据显示，在营收方面，知乎收入2019-2021年分别实现6.7亿元、14亿元、30亿元，年度复合增长率达到110%，但知乎的亏损却是另一番景象。
数据显示，知乎2019年的净亏损为人民币10亿元，2020年为5.176亿元，2021年为13亿元，调整后净亏损分别为8.2亿元、3.4亿元、7.5亿元，其中，2021年的知乎净亏损同比翻倍。
多年给用户提供“答案”的知乎似乎仍在为自己的商业模式寻找答案。从其营收结构来看，目前知乎正在逐步调低对于广告的依赖度，而逐步培育其内容商业化解决方案业务。
数据显示，自2019-2021年间，知乎的广告业务收入占比从86.1%降至39.2%。相应地，其付费会员业务收入占比从13.1%增至22.6%，内容商业化解决方案业务收入占比从0.1%大幅增至32.9%。这也正是知乎“增收不增利”的矛盾所在。内容商业化的背面其实是知乎与内容创作者的“争利”，在建立和扩展内容生态的早期，让利成为一种必然，这也使得知乎的亏损持续加大。对于2022年，知乎仍然表示，将来还会继续产生净亏损及经营现金净流出，目的是未来继续战略性地产生支出以建立和扩展内容生态，进一步提高知乎的内容质量及内容组合，促进社区文化及用户互动。
笔者发现，不少知乎的“老粉”已经开始厌倦知乎无孔不入的软广了，开屏广告，信息流推广，以及隐藏在其中的各类软广，正在让其“老粉”开始动摇忠诚度。在现实面前，就连曾经自诩高贵的知乎也很难不为“五斗米而折腰”。
“图文”干不过“短视频”？
商业圈曾经有一句话，干掉你的从来不是你的竞争对手，而是时代。
在这个短视频时代，知乎作为图文问答的鼻祖，似乎很难对抗时代的速度，很难对抗喧嚣的短视频，快节奏强密度的直播。
对于知乎而言，或许营收结构并非硬伤，更致命的可能是知乎尚不清楚，其发展的道路到底是“正确的模糊”，抑或是“模糊的正确”。强如头条也将斥资20亿元的悟空问答“惨淡”关闭，投资者或需也该思考一下，知乎究竟是实力取胜还是幸存者偏差，抑或只是必然路上仍在摸索出路的“图文巨头”。
对于知乎而言，这是一个值得思考的问题，当然也需要一个好答案。
上市，更像一场投资者的变相套现和止损！
在此次知乎上市前，知乎的股权架构为董事长周源持股11.64%，腾讯持股12.02%，创新工场持股9.65%，启明创投持股8.26%，赛富投资持股6.72%，快手持股6.31%，今日资本持股4.84%。
在而此次完成全球发售后，创新工场、启明创投、赛富投资、今日资本的持股比例分别降至约7.28%、7.24%、5.69%、1.05%。其中徐新的今日资本可谓是清仓式的减持，其拟售出股份为1200万股，占据总持股数量的78%。追溯历史，今日资本分别在2017年、2019年参与了知乎的D轮，F轮融资。有媒体称，其投资知乎的成本为5.83美元/股。
倘若按照今日美元兑港币1:7.84的汇率计算，徐新的投资成本为45.7港元。以51.80港元出让1200万股，该次徐新套现金额约为6.2亿港元，投资收益为7300万元。有意思的是，有着风投女王之称的徐新投资理念是：伟大的公司最好永远不要退出！
写在最后
知乎此前在美上市首日便跌破发行价。截至2022年4月12日收盘，知乎的股价收报2.21美元/股，总市值约为12.41亿美元。相比之下，其在2021年6月30日市值一度达到77.8亿美元，而上市时的市值则达到53亿美元，累计缩水约38亿美元（约合人民币242亿元）。当时资本纷纷选择逃离知乎。就在去年12月，知乎10个股东退出该公司约78.1%的股份，这部分股份由知乎创始人周源接盘，减持者包括搜狗、腾讯等。
现在知乎选择在香港再度上市，当然有目前中概股集体面临的困难。但其采用双重主要上市方式，主要是为了获取香港市场的高估值，按照其在香港发行价格51.80港元计算，知乎将募资至少13.46亿港元。知乎招股书显示，知乎2个ADS=1个普通股，那老股东此次抛售大约5200万ADS，价格相当于每ADS为3.305美元，较目前其ADS价格2.21美元溢价将近50%，也可以说此次老股东减持发售其实更是一场套现或者含泪止损！
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